Tohoku: Konstruktive Gedanken nach dem Desaster

CIO Insights 1Q2011

Es liegt in der Natur von antizyklisch denkenden Analysten, dass sie zur Vorsicht neigen, wenn allgemein Optimismus herrscht, sich aber konstruktiv verhalten, wenn die Mehrheit vom Schlimmsten ausgeht. Dieser Denkweise entsprechend möchten wir angesichts unseres erheblichen Engagements in Japan bei dieser Gelegenheit aufzeigen, (1) welche strukturellen Vorteile unsere japanischen Unternehmen haben, um die derzeitigen Schwierigkeiten zu überwinden, und (2) wie in einer Krise wie dieser die Vorteile unserer kurssensitiven Aktienauswahl – in Japan und anderswo – deutlich werden.

Zum ersten Punkt ist festzuhalten, dass wir verschiedene Aspekte der japanischen Geschäftskultur als positiv erachten, welche von den westlichen Unternehmenstheorien im Allgemeinen als Hindernisse für die Wertschöpfung eingestuft werden. Hierzu gehören die konservativen Bilanzstrukturen, mit denen japanische Unternehmen arbeiten: Sie verfügen über erhebliche Kassenbestände und andere liquide Mittel (derzeit die höchsten weltweit) und achten auf einen moderaten Verschuldungsgrad. Es versteht sich von selbst, dass Liquidität und Zahlungsfähigkeit entscheidende Voraussetzungen sind, um wirtschaftliche Schockwellen, natürliche oder von Menschenhand verursachte, zu überstehen. Ein weiterer struktureller Vorteil liegt unserer Ansicht nach in den vielfach bemängelten Querbeteiligungen und strategischen Kooperationen zwischen Firmen. In herausfordernden Zeiten ermöglichen solche Unternehmensbeziehungen eine grössere Flexibilität in Belangen wie der Verwaltung von Umlaufkapital (z.B. Bezahlung von Rechnungen, Einzug von Forderungen), kurzfristiger Vereinbarung von Kreditlinien oder proaktiven Massnahmen zur Behebung von Lieferengpässen. Und schliesslich sind japanische Unternehmen oft als Konglomerate organisiert oder verfolgen zumindest Geschäftsmodelle, die bezüglich Produkten, Märkten und/oder benötigter Ressourcen diversifiziert sind. Wie schon öfters festgehalten erachten wir solch plurale Ansätze als positiv. Denn auch sie eröffnen der Unternehmensführung zusätzlichen Spielraum und verbessern die Widerstandskraft: So kann auf konsolidierter Basis gesehen ein plötzlicher Rückschlag in einer Sparte oder Funktion besser verkraftet werden.

Was das zweite Thema betrifft, so ist eines der prägenden Merkmale der Zusammensetzung des Fonds die starke Ausrichtung auf grundlegende Produkte und Dienstleistungen wie Versorgung, Telekommunikation, Transport und Logistik, technische Dienstleistungen, Investitionsgüter, Werkstoffe, Verpackungen, Grundnahrungsmittel und Land. Im Gegenzug ist der Fonds nur sehr beschränkt an Unternehmen beteiligt, die ihr Geld mit den Annehmlichkeiten des Lebens, wie Mode und Luxusgüter, elektronische Spielereien, Unterhaltung und den meisten Freizeitaktivitäten verdienen.

Die Gesellschaft im Allgemeinen und die Anleger im Besonderen beginnen den Wert der ersteren Kategorie wirklich zu schätzen, wenn sie deren elementare Bedeutung für eine funktionierende moderne Wirtschaft erkennen, während die letztere in den Hintergrund rückt. Hier ist allerdings in Erinnerung zu rufen, dass die Anlageauswahl für den Fonds nicht themen-, sondern ausschliesslich bewertungsorientiert ist. Seine Zusammensetzung verdankt das Portfolio in erster Linie dem Umstand, dass Beteiligungen in dieser «Basisindustrie» im Verhältnis zu ihrem inneren Wert meist erheblich günstiger zu erwerben sind.

Wir vermuten, dass diese – unseres Erachtens etwas paradoxe – Sachlage darauf gründet, dass Titel von Anbietern essenzieller Güter und Dienstleistungen in ruhigen, das heisst katastrophenfreien, Zeiten sich zu wenig spektakulär entwickeln, ein zu wenig verlockendes Wachstum aufweisen und den meisten Anlegern zu zyklisch sind, während von den Unternehmen aus der glamourösen «New Economy» ein gewisser Reiz und Zauber sowie ein gewisses Prestige ausgehen. Was auch immer letztlich die Triebfeder für solche Anlegerpräferenzen ist – sie gereicht wertorientierten Anlegern wie uns zum Vorteil.

Mit freundlichen Grüssen